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减税、强美元与美联储的“不可能三角”(组图)

23 阅 - - 财经 - 来源:华尔街见闻
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瑞信宏观策略分析师Zoltan Pozsar在最新的纪要中提到,如果美国在未来四年改革公司税体系,美元强势将变本加厉。

这是因为,美国企业在海外的留存利润是离岸美元很重要的一部分。一直以来,美国公司在海外留有上万亿美元的利润与现金,以避免支付高额的税款。只要这些公司把钱带回美国,就会被征收35%的汇回税。而特朗普在其竞选计划中表示,计划将资金汇回的税率减至一次性征收10%,以吸引资金回流美国。

有分析师认为,苹果、微软等公司在海外所拥有共约2.5万亿美元的利润,如果汇回税能成功减至10%,那么大量的海外利润可能回流美国。即便考虑到部分利润已经是美元资产,这也可能推动美元的进一步上涨。

一旦美国跨国公司受到政策鼓励将这笔利润“遣送回国”,全球银行业将面临更为严重的“美元荒”。Pozsar

过去几个月一直在强调,现在对美联储来说更重要的事情是成为流动性的来源(最后的交易商,dealer of last resort),而不是贷款的来源(最后的贷款人lender of last resort)。


来自他的报告:

这些离岸现金结余构成了全球范围内“欧洲美元”贷款的融资基石,如果这些现金流回美国,“欧洲美元”资产将不得不更多的通过外汇互换渠道进行融资,这种转变带来的影响将令货币市场基金改革看起来非常幼稚。

华尔街见闻介绍过10月开始实施的美国货币市场新规。其中规定货币市场基金单位价值不再固定为1美元,而是浮动定价。这些基金可对投资者赎回征收费用,从而降低发生挤兑的风险。这一方面导致投资于货币市场基金的机构投资者因谨慎看待市场不确定性而撤资,另一方面也迫使货币市场基金更多投资于美国国债及其他国家政府债券,从而让部分资金免受新规影响。

作为银行间借贷所涉及债券的最大买家,货币市场基金行业的这一变化,就直接导致银行通过美元计价的商票和存单等融入美元的难度增加,从而推升用于衡量银行间相互借贷成本的Libor利率。

根据美国财政部借款顾问委员会的数据,一年来已有8000亿美元的资金从优先货币基金中抽离。海外银行商业票据的发行规模同比降幅达到26%,他们使用外汇互换和发行更长期的债券取代此前的美元融资渠道。

激增的需求随之推高了外汇互换的成本,传统的抛补利率平价理论(Covered Interest Parity, CIP)也失效了:


而一旦美国改革企业税制,国会可能会进一步收紧海外银行的美元池子。

虽然美联储与多国签订了货币互换协议,这些国家的银行在美元紧缺的时候可以申请互换额度,但目前来看,这一工具跟贴现窗口一样越来越“鸡肋”,即便市场定价越来越高,银行还是不愿意向央妈“主动求助”。截止11月16日的当周,美联储与海外央行进行的美元流动性互换仅2亿美元,2012年2月曾达到1090亿美元。

换个角度,就算美联储愿意出手,在全球美元融资扮演更重要的角色,这表面上看可以缩小Libor-OIS(在岸美元融资与离岸美元融资)的利差,但是按照Pozsar 的逻辑,又容易引发另一个问题——“不可能三角”困境。

华尔街见闻见智研究所曾深度剖析过这个问题,简而言之:

根据美联储新的三元悖论,银行资产负债表约束(Basel III & Dodd-Frank,限制全球货币市场的资本自由流动)、货币政策独立性(只服务本国经济情况)以及在岸、离岸美元平价这三者不可能同时存在。

要么是互换成本与加息周期的矛盾,要么是美联储监管、货币政策目标与控制资产负债表的矛盾,要么是数量与价格的矛盾…