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悬崖跳了:老兵淡定了,新兵忧虑了(组图)

75 阅 - - 财经 - 来源:华尔街见闻
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2016年11月29日,国债期货出现大跌,主力合约T1703创上市以来最大跌幅,跌幅达到0.71%。10年期国债收益率也从昨日的2.859%飙升至2.950%,创5个月高点。11月30号一早OMO量还是少,大家一看央妈根本没有救人的意思,信心崩溃,国债期货继续延续跌势,盘中现在已经触及98.44


“资产荒”和“低利率”

说到底就是当下实体经济的困境难题,深层次看经济是一个多层次的结构性矛盾,单一的想通过任何政策都很难起到实质性的作用,但管理者是分块管理的,单纯的从货币政策角度来看,PBOC需要做些事情来降低融资成本,缓解资金紧张局面,管不管用其实包括PBOC都心里不是特别的确定,又或者很多人都知道单纯的货币政策已经边际效益很低了,但又不得不做;

PBOC不断采取降准降息政策,给市场注入流动性,拉低资金成本和融资,但是实体企业这头牛就是你把它拉到水边(流动性泛滥)它就是不低头喝水的困境注定是结构性问题,而这种对峙时间越长【对峙指的是:长时间的流动性泛滥和低利率状态VS实体企业不喝水】那么货币政策的负面效应就必然开始体现,全世界都一样,无非就是谁解决的好一些(让实体企业喝水),谁解决的差一些(水漫金山)而已;

“表内转表外,表外漫金山”

宽松的货币政策导致大量资金沉淀,政府为了控制银行的表内风险,对信贷进行管理(规模的管理,投向的管理,期限的管理等等),这都是的表内融资相对受限,外加上真正想引导的实体企业规模有限,不想引导的行业(例如房地产开发)规模很大,但监管又不乐意;这些都导致银行有大量的资金需要寻找出水口,倒逼了银行大规模从表内转到扩张表外业务,而表外业务受到的限制较表内更少,银行能在较短的时间迅速拓展相应的业务,银行家们的天生逐利性必然会推动这个口子“做大做强”。

影子银行是这么练就的:

银行扩张表外业务—理财部门发行同业理财—-资金从自营部门转移到理财部门,理财部门再进行委外,之后委外机构投资各种领域:例如打新、两融、收益凭证、相关资管计划以及加杠杆买债等等;

但各种因素都导致表外业务的风险管理上一直很混乱,风险积聚速度也较快,资金通过委外出来在资产端这头就形成了各种各样的金融杠杆,这些金融杠杆流入到相应的资产中导致资产价格波动异常,金融体系和经济运行风险增加,政策部门政策落地的阻力加大,可以说这条居民储蓄转化的链条成为了金融风险的主要来源;

政策和市场之间的反身性


 

索罗斯最经典的一句话:“市场会自我强化自我预期自我实现”,其实用通俗的话去解释就是政策和市场之间会呈现明显的反身性,政策导致市场变化—市场自我强化自我预期自我实现—自我膨胀之后又会引发政策的变化(新政策的出台)–而政策的转变又会反过来引发自我膨胀的破裂—驱动负(正)反馈的发生—市场又反方向自我强化自我预期自我实现;

这一条在中国2008年金融危机之后就表现的特别明显,(国务院+央行+证监会+银监会+发改委)组成的政策制定者和人民币、股票、债券、房地产、商品之间呈现明显的索罗斯式的特点,政策直接影响后者的预期:波动,成交,持仓,杠杆等等;

债券的命门是:央行必须供稳定便宜的资金,让期限错配和加杠杆顺利进行,否则加杠杆的债券投资(投机)必然会死给你看;要么让企业的票息足够(金融部门的利润来自实体的利息和央行)大家就老老实实的做债券投资;

股票的命门是:必须有足够持续流入的投机资金(换句话说就是要有足够多的韭菜),让股市加杠杆顺利继续下去(击鼓传花);要么就让企业真正的利润增长,发的股息能够覆盖投机的收益(金融部门的利润来自实体的利润),区别嘛就是前者是一场泡沫,后者就是真正的投资价值;

商品的命门是:必须有足够持续流入的投机资金(换句话说就是要有足够多的韭菜),让期市加杠杆顺利继续下去(维持住成交量和持仓量);要么就让终端产成品企业能够通过成本转嫁给最终消费者的方式覆盖商品投机的收益(金融部门的利润来自终端消费者的支出);

道高一尺魔高一丈,你围堵,我突围的游戏

现实中金融系统的管理者和金融行业的从业者之间成了一种猫和老鼠的关系,你管理加强一点,我就想办法绕道一些;总而言之就是道高一丈,但是有巨大的环节利益在的情况下,魔必然高一丈;最终影子银行带来的 “大类资产轮动” 已经在中国管理层中成为了最为头大的问题;

表内-管理层限制房地产贷款,那大家就绕到表外支持,然后国务院发现:“不对啊,我怎么调控了房地产,然后房地产开发行业怎么还能够继续的有资金支持呢?”一调查发现了影子银行的问题,紧急发文整治影子银行,切断银行表外通过同业市场或者银行理财珍品进入房地产或者地方融资平台的资金通路;

而现实情况中一头是宽松的货币政策引导的市场利率一直下跌,一头是管理层对房地产业务的围追堵截,背后挂钩的都是银行之前发的承诺高利率的理财产品,这就是一个活脱脱的逼你上梁山的节奏,几万亿银行理财大踏步的进入了股票市场,这就有了后来的2015年中国股灾的前兆。

杠杆的增加,理财产品涌入股票市场,各种金融衍生蓬勃发展,各种融资融券,各种配资结构,各种股权质押融资回购。。。金融强大的力量展现出来的同时,巨大的破坏性也同时裸露出来,最后证监会不得不出手增加摩擦成本,银监会也同时彻查理财产品违规进入股市的情况的时候,自我循环自我强化自我实现最终演变成为了自我膨胀和自我破裂,反向预期直接导致股灾的发生;

而这次轮到了债券市场,先前同业理财快速增长后,大量银行间资金以同业理财的形式进入债券市场,货币政策和债券市场的参与者直接的博弈关系,呵呵可以说演变成为了中国版的“央行的困境”

关于这方面的调研,请查看之前的

【长篇日记】新的悬崖临近:新兵淡定和老兵焦虑

持续了两年的债券大牛市造成了大家的贪婪,股灾之后更是资产荒(管理者管理的越来越宽,被玩坏的资产越来越多,可剩余的资产越来越少),大家更是对债券“买买买”将利率买到历史低位,然后从短端买到了长端,忽视一切信用性风险,为了配置而配置,不得不买,不敢买就换新人上,当这种信息在债券圈子里充斥着的时候,如果连我们都能意识到风险,但只不过迫于屁股坐在哪里要为哪里说话而选择沉默的时候,你们觉得PBOC能不知道么?

无非我们还想赌一条:“你敢收紧杠杆和加强管理,我们就死给你看”

有了这条,大家就觉得PBOC被绑架了,然后就继续的和央行对赌

这一条和股市中大家对赌:证监会和国家不会让股市崩盘一样的道理

关PBOC作为管理者心里非常清楚,从市场的情况来看,其实央妈已经意识到大家的杠杆玩的有些高了,这局和货币政策的博弈赌局中,大家都希望一夜暴富,筹码压得太多市场的扭曲完全不顾,由于债券市场的特殊性,如果PBOC像去年证监会那样强力去杠杆(大幅度收紧委外的限制),债券市场的杠杆马上就后继无人,估计债券市场崩盘速度会超出所有人的预期,所以PBOC没太敢上来就用大招去强行去杠杆,而这一阶段PBOC一直采取的是缩短放长悄然提高了向市场投放流动性的综合资金成本,暗中收紧,但不得不说PBOC早就警告过大家他可是要主动降低杠杆的,并且口风一直是要求大家要控制杠杆,同时也警告了大家央行将控制银行委外资金规模,对结构化产品的杠杆比例也可能进行限制,并控制债券投资比例,旨在降低杠杆风险,防止债市泡沫化。

只可惜,人性只是不断的repeat,没人会真的当回事

当一些人开始发现后继不足的时候,蔓延的情绪开始扭转,越来越多的人开始想起来之前PBOC的做法和警告,越来越多的人开始犹豫;

自我膨胀之后需要警惕!警惕!再警惕!

之前信誓旦旦说债券跌下来就买的人开始动摇了,11月初开始当债券开始犹豫的下跌的时候,这些信誓旦旦说跌下来就买的人却消失了,对于监管政策的恐慌和忧虑开始蔓延,负(正)反馈或许正在发生:

随着同存利率和同业理财利率在持续上升,未来最大的问题仍然是“拆杠杆”的反身性过程中,到底会有多大的破坏力,一旦形成触发委外开始赎回债券基金,这会导致同存利率进一步上升,而这个过程会在债券同业市场之间会发生流动性传染病,一旦一家大行停止了拆借,小银行就不得不从其他市场拆入资金,整个市场的利率攀升收紧,越攀升大家越收紧,越收紧越攀升,整个银行间市场将会一片恐慌(类似于雷曼倒闭引发了银行间拆借的停滞,流动性急速收缩),而这个银行间市场的恐慌将会传染加大同业理财的扩张和存续难度,反过来加大债券二级市场赎回的压力,这整个就如同股灾开始的情况一样,股票的下跌开始引发股票配资的赎回,流动性进一步收紧,自我去杠杆发生,越跌越赎回,越赎回越跌,股票跌停了就去空股指,整个股指大贴水15%来补贴消失的杠杆和流动性,可怕的负反馈的过程。。。

希望这样的事情不要真的发生。。。

从房地产到股市,再到现在正在Ing的债券市场,还有疯狂的商品市场,尽管在不同的市场,但是其发生的来龙去脉和最基本的道理却是一模一样,这几年同样的事情不停的上演着,中国的经济需要深层次的政策驱动实体经济的回报率真实的抬升,否则,不同的金融市场必然就是不停释放副作用的气门,金融市场的稳定性就是拖得越久要付出的代价!